余永定一语惊动市场 港股直通车开是不开？

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　　http://www.licaiz.com/hkstock/1894/' target='_blank'>更多点击进入中金在线港股直通车专栏

　　11月20日，恒生指数上演神奇一幕：在当天一度大跌逾千点的情况下，尾市突然绝地大反击，终盘报收27771.21点，较前日大涨311点。然而好景不长，中国社科院世界经济与政治研究所所长余永定在英国《金融时报》一番“支持叫停港股直通车”的言论，令次日恒生指数大跌1153.02点，击穿27000点关口。11月23日，遭遇“直通车”暂缓和美国次按危机“寒流”后的港股将如何自处？记者在采访中发现，香港各方预期“直通车”必将放行，现阶段市场关注焦点仍然是美国次按危机可能带来的影响。机构投资者普遍认为，25000点已是恒指相对低点，也是前期涨升过程中买卖盘较为集中的区域。如果恒指继续下跌，重挫的中资股可能会大力反弹。

　　22日，央行副行长吴晓灵表示，港股直通车政策一定会落实，但在此之前，必须理顺一些措施，她未说明“一些措施”的具体内容。

　　500亿美元资金或将撤离港股

　　“21日大跌不是因为直通车延迟，而是美国次按危机的影响。”香港一位基金经理告诉记者，近期，诸如花旗银行、美林、贝尔斯登、摩根等国际投行都提高了金融拨备，预计有一部分美国基金要撤出香港市场。“根据这些大行提高的金融拨备数据，估计会有500亿美元左右的资金撤离市场，这相当于是港股市值的3%～5%。”这位基金经理说，根据他们与美国基金经理的交流情况来看，这次资金回流主要是受美国经济下滑影响。但只要中国经济保持10%以上的增长，港股仍然是国际资金配置的市场，但这些资金预期要等到明年三四月份才可能重新回到香港市场。

　　“市场焦点仍然是美国经济衰退和次按影响，而不是直通车暂缓。”大福证券香港有限公司资料研究总经理麦德光说，对于港股直通车延期推出的消息，市场前期已经有所消化。

　　很多机构投资者的观点与麦德光一致。“港股市场正处于一个特殊调整时期，没有新的资金进来，很大部分市场资金被套牢，闲置的小部分资金处于观望中，仍不愿意买进。”香港凯基证券投资顾问部分析员蔡铁康说，“大市成交量的变化，是我们判别当前市况的最重要参考指标。”

　　蔡铁康介绍，8月份以前，港股日成交量约800亿港元，权证市场成交金额占比约15%～20%。而8、9、10三个月期间，港股日均成交量分别上升至943亿港元、1096亿港元和1661亿港元，同期权证交易占比逐步攀升至17.5%、20.7%和23.4%。“权证交易占比攀升，是投资者不看好股票市场，进一步观望的表现。”

　　统计显示，自11月初至11月21日，港股日均成交量为1445亿港元，而最近5个交易日(11月15日至11月21日)，成交量进一步萎缩至1275亿港元。11月21日，港股成交1288.21亿港元，权证市场成交419亿港元，占总量32.5%。

　　随着恒指下挫，投资者心态也悄然改变。蔡铁康介绍，调整之初，投资者心态比较乐观，多数人在下跌中仍然坚持买进。“但目前很多客户都开始变得谨慎，忧虑上升，信心下降。很大一部分客户的资金被套牢，但割肉出货的客户比较少。”

　　一位私募基金经理也向记者证实，目前很多机构和个人投资者的资金被套。据他观察，恒指在27500点至30000点之间成交量最大，很多资金在这一区域追涨被套。因此他认为，港股市场预期仍将维持一段时间的缩量下跌调整。“在新一批资金进入港股市场后，预计会发现转变，例如QDII或港股直通车放行。”

　　明年年初“通车”？

　　“除了中央决策层，没人知道直通车什么时候会开通。”香港某投行研究人士对记者表示，他们目前工作的重点，是通过研究QDII来预估入港内地资金对港股市场的影响。“因为QDII是可预估的，相信今后内地资金主要通过QDII渠道进入香港市场。”而港股直通车则是“政策性的、未确定的”，不在他们目前的研究范围内。

　　而在11月初温家宝总理就港股直通车发表意见之前，几乎各大投行都给出了港股直通车所带来的内地资金预估数字。事实上，自温总理提出对港股直通车的四点考虑后，关于港股直通车可能无限期延迟的猜测，就开始在市场流传。

　　但乐观的预期似乎更加强烈，即港股直通车将在2008年开通。“明年一季度中央财经新领导班子换班后，估计将可以推出港股直通车。”蔡铁康分析。摩根大通董事总经理李晶也预计，港股直通车可能要延至2008年才推出，记者接触的其他香港券商也多持这个看法。

　　台湾宝来证券总经理黄齐元认为，明年可能是推出直通车计划最好的时机。他认为，既然监管部门控制内地企业赴港IPO的数量，就必然会在资金上支持香港，在他看来，这就是所谓“有收有放”。

　　“事实上，中国政府对于香港市场的态度是很微妙的。”黄齐元说，“目前，一方面减少赴港IPO以把优质上市资源放到内地，国企香港上市原则上不审批，而红筹上市至今仍未开闸，减少了内地企业赴港上市的数量，估计到明年下半年后香港本土市场的内地IPO数量将迅速下降。但在卡住IPO源头之余，另一方面，中央会在资金方面上支持香港资本市场，因此，港股直通车将会在明年开通。”

　　但也有部分市场人士认为，目前已经是合适的推出时机。“市场调整到26000点附近，相对于年初也只是涨了30%而已。”麦德光认为，大部分国企股已经调整到位，市场风险已经减小了很多。

　　热点仍是中资股

　　“港股市场没有很大下跌空间，25000点已经是极限了。”旗隆投资管理有限公司董事长代雪峰认为，与年初的20000点相比，恒指调整到25000点时是相对低点。在内地和香港经济继续向好、人民币资产升值的背景下，港股市场没有继续大幅下跌的理由。“但短期内也很难创出新高。市场继续向上走，需要等国际机构对港股市场估值体系、对大中华概念的投资价值和赚钱能力进行再认识。”

　　进入11月以来，港股不断遭受“寒流”打击。港股直通车暂缓以及美国次级按揭危机再起，使得港股屡次出现逾千点的单日跌幅。而中资股更成为市场领跌群体。

　　但中资股仍然被众多机构一致看好。“这半年里恒生指数涨了40%，主要还是H股带动。汇丰控股、和记黄埔、长江实业等香港本地股，涨幅都仅仅是10%左右。”代学峰说，自己管理的资产还是投资大中华概念的股票，即主营业务在境内的上市公司，对这类企业的价值能有一个比较好的判断。

　　“买卖盘还是集中在中资股。中资股的跌幅较深，投资者预期其反弹的力度会比较大。”蔡铁康认为，中资股目前30倍左右的市盈率还是有点高，但考虑到QDII等新血输入，这些个股仍是机构青睐的品种。

　　但有部分机构则有不一样的看法。麦德光认为，美国利率预计还会再减息，因此，与利率相关的银行、金融股会被市场看好。

　　观点

　　法国巴黎证券(亚洲)董事黄春华：

　　短期内难再有大量资金流入香港，加上受内地A股及环球金融市场的波动影响，恒指未来12个月内有机会下调至20000点水平。

　　平安证券综合研究所投资策略部首席分析师李先明：

　　内地人士投资香港股市的风险，已经由市场风险转化为政策风险。政策不确定，市场走势也不明确。从目前各方举动来看，开通“港股直通车”仅是时间问题，开通的可能性远大于彻底停止执行的可能性。

　　巴克莱资本亚洲董事、首席经济学家黄海洲：

　　与A股相比，香港股市的最大特点是风险更大，港股直通车开通也并不见得会创造多大的涨幅。

　　香港《经济日报》副社长石镜泉：

　　港股直通车开通要等到明年年中。港股直通车应该是坐“地铁”，而不是坐“火车”。因为地铁不能中途跳车，而火车有中途跳下来的可能。所以在技术手段上也还有一段时间的研究。(中国经营报/巫燕玲、卢远香)

　　声音

　　官方

　　9月13日中行朱民：

　　港股直通车还要再等等

　　9月23日刘明康：

　　港股直投将设限额

　　10月11日香港行政长官曾荫权：

　　香港将积极配合港股直通车

　　10月15日戴相龙：

　　否认港股直通车延误说法

　　10月17日屠光绍：

　　港股直通车仍在准备中

　　10月17日周小川：

　　港股直通车先测试再推出

　　11月5日温家宝：

　　港股直通车必须考虑四个因素

　　11月7日港交所主席夏佳理：

　　港交所将与外管局签协议

　　11月8日央行行长助理易纲：

　　“港股直通车”问题仍在研究之中

　　11月21日

　　央行副行长吴晓灵：港股直通车一定会落实，但必须先理顺一些措施

　　学界

　　10月10日著名经济学家韩志国：

　　港股直通车应尽快叫停

　　11月15日中国社科院金融研究所所长李扬：

　　中国正在考虑放弃“港股直通车”计划，同时考虑替代方案

　　11月20日中国社科院世界经济与政治研究所所长余永定：

　　我支持叫停港股直通车

　　余永定一语惊动市场 市场激辩直通车是开是停[中国理财站(www.licaiz.com)]

　　“我支持叫停港股直通车……中国资本管制的长城必须存在！”11月20日，中国社科院世界经济与政治研究所所长余永定一语惊动市场，似乎早已成定局的港股直通车被拉回是否应该开通的争论。11月21日，中国人民银行副行长吴晓灵在与香港特首曾荫权会面时表示，港股直通车一定会落实，但必须理顺一些措施。

　　港股直通车是否应该开通？如果开通，如何把握放行时机？记者为此采访了上海证券交易所研究总监胡汝银、著名经济学家、燕京华侨大学校长华生、中央财经大学金融证券研究所所长韩复龄、中信建投证券首席策略分析师吴春龙、天相投顾首席策略分析师仇彦英。

　　应该开通但时机不成熟

　　韩复龄：在目前情况下，开通的时机不太成熟。香港市场目前正处于历史高位，且近期波动比较大，由内地投资港股的不少机构甚至出现亏损。究其原因，主要是投资者对香港市场的认识还不够。内地投资者还多以A股作为参照系，认为港股便宜，实际上两地市场结构不一样，投资群体也不一样——港股市场以机构投资为主，而内地以散户为主。在投资规则和投资理念上，内地市场和香港市场有很大区别。现在A股估值很高，如果投资者以A股的市盈率为标准去衡量港股，肯定要碰壁。

　　开通港股直通车本来是要降低内地投资者的投资风险，但事实证明，如果在投资者教育没有到位的情况下开放港股投资，反而会加大投资者风险。所以开通时机的选择很重要。

　　华生：当初设计港股直通车，主要是为缓解由于巨额顺差造成的我国外汇储备压力，疏解内地过剩的流动性，同时稳定在美国次级债风波影响下风声鹤唳的香港市场。就是说，我们的本意是既解决内地资金过剩问题，同时帮助发展香港市场，本来是一箭双雕的好事。而且从长远发展方向来说，资本项目开放也是必然趋势。所以，政策方向本来并不错。

　　港股直通车演变成今天的尴尬情形，并不是受阻于技术准备，或者如一些观点认为的，会引发资本管制问题，而是在政策公布之后，香港市场的暴涨，并由此引起港股A股化的讨论，更重要的是它造成了对港币的压力，使得香港监管当局不得不不断投放货币以保持香港联系汇率的稳定。同时，由于港股暴涨，直通车迟迟没有放行，造成境内投资者进入港股额外的投资风险——事情还没有做，想到的好处还没有兑现，潜在问题已经出来了。

　　A、H股存在巨大价差，贸然行事必然造成两地市场震荡。A、H股价差不能简单靠直通车消除，而是应该首先扩大A股的流通比例，使A股定价与H股一样，有供求关系的平衡和支撑，让市场力量去收窄A、H股价差。A、H股价差缩小了，港股直通车就可以平稳开动，而不会引起市场震荡。这样，对繁荣香港市场，对增加境内投资人的投资选择，对内地资本市场逐步融入国际市场都有好处。

　　政策准备不足应该暂缓

　　吴春龙：管理层推出这一措施的准备不足，没有做好充分的舆论准备和市场教育。港股市场毕竟和我们有很大区别，国内很多投资者对这一市场没有足够的认识，风险承受能力也不足。应该像推出股指期货一样，在宣布和推出之间给予足够时间，让市场充分讨论、了解和准备。作为新生事物，这一过程是很必要的。

　　港股直通车的初衷是好的，其目的在于缓解国内流动性过剩的压力。应该说这是一个解决问题的途径，但是否是最优途径，还是值得考量的，很多问题都没有考虑清楚。因此，管理层暂缓推出是明智的选择。

　　仇彦英：推出港股直通车是有必要的。目前国内流动性过剩是不容置疑的事实，从缓解这一压力的角度考虑，需要寻找更多的宣泄口。另一方面，从拓宽投资渠道，为内地投资者提供更多选择角度看，也需要拓展港股市场。在资本管制环境下，个人直接投资美国、英国等海外市场不现实，唯一具有可操作性的就是香港市场。

　　但是目前推出(这一政策)有点太急了。在内地仍处于资本管制情况下，港股直通车的操作性比较差——推出这一政策意味着国内资本可自由流通，必然会面临很多问题。怎样规避这些潜在风险，是管理层在宣布政策之后必须考虑清楚的问题，否则港股直通车就没法推出。

　　港股直通意义不大

　　胡汝银：推出港股直通车与否，必须从整个经济体系出发分析考虑，建立科学决策机制，经过充分的论证。

　　我认为，目前推出港股直通车没有太大意义。要解决国内资金流动性过剩的问题，必须要立足国内市场。从国外经验看，试图通过对海外的资本输出来达到国内资金平衡都是失败的。开通港股直通车，带来的风险是巨大的。比如对内地资金安全的冲击，以及涉嫌洗钱等违法行为的监控，监管难度很大。而且国际市场的钱并不好赚，最近QDII(合格的境内投资者)大多亏损，更说明这一投资途径的风险。

　　面对中国越来越大的贸易顺差，资金出海于事无补，必须要立足国内市场，加快放松资本管制，加大股票供给力度。我们建议开通上证所国际板，内地资金今后可以直接在上证所对海外股票进行交易，不需要通过直通车途径。甚至今后股票上市也没必要到香港去，应该首先考虑在内地上市。

　　如果政策落空港股将震荡回落

　　仇彦英：如果港股直通车政策真的取消，对港股走势将造成一定影响——当前港股下跌也正是对这种预期的反映，但是不会造成太大冲击，很可能在回落之后恢复原来走势，重新回到一个比较均衡的市场状态中。毕竟直通车资金对港股是个外来力量。

　　从股价上来说，影响最明显的应该是具有A+H概念的股票，随着二者之间差价填平的可能性降低，加之没有接盘资金，之前的炒作资金将会纷纷出逃。

　　吴春龙：一旦港股直通计划停止，意味着目前港股市场对于内地资金入场接盘的预期落空，港股市场将会出现比较大的震荡和回落。此前提前入场的资金将会纷纷退出，造成港股下跌——经过这段时间的上涨，港股市场估值本来已经不便宜，客观上也有下调动力。此外，随着AH市场联动增强，A股市场的调整也必然波及到港股市场。(中国经营报／巢新蕊、李辉)

　　港股直通前应重视“筑路”工程 暂停似乎更有理[中国理财站(www.licaiz.com)]

　　如果在两个月前或更早时，让境内投资者选择是否愿意直接投资香港股市(即“港股直通车”)，相信会出现应者云集的场面。但当下，投资者可能会冷静得多。

　　从8月份国家外管局出台“直通车”政策至今，境内过剩流动性和境外热钱围绕港股不断演绎“围城”游戏，其间还交织着官方、学者、市场的态度变化，不断冲击中国资本项目管制下的防火墙，也揭露出局中人的复杂心态。事实上，“直通车”放行和叫停都有其合理性。而结合当前的状况分析，暂停“直通车”似乎更有道理。

　　首先，港股直通车属于较为大胆的资本项目开放，对国内金融市场和制度体系的冲击将相当大。在中国国内金融市场基础建设尚不完善、金融市场体系承载外部冲击风险能力很不到位的情况下，过早打开资本项目管制管道，容易诱发金融安全问题。当前，日元套利交易已游走于中国境内市场边缘，国际热钱择机流入中国境内市场的压力不减。因此，港股直通车客观上增加了国家资本项目管理的难度和成本。

　　其次，中国当前1.43万亿美元外汇储备中，究竟有多大比例的外汇储备能够自由支配？有关部门尚难得出一个相对准确的概算数据。剔除热钱和可疑外汇储备、外汇储备投资损益、FDI(国际直接投资)及其收益、滞留境内尚未汇出的利润、外汇负债等不稳定项目，真正沉淀下来可供自由支配的外汇储备资产并不多。在这一问题尚难以给出一个相对明确的答复之前，贸然开放个人境外直投，中国可能面临由流动性过剩一变而为流动性黑洞的外部性冲突，并非杞人忧天。

　　最后，不论是由于个人境外投资造成的损失，还是机构和政府外汇储备投资所带来的损失，都是国民财富的流失。因此，境内投资者对境外市场的熟悉程度、美次贷危机恶化下境外市场风险的不确定性，都考验着港股直通车的成效。

　　虽然有上述种种理由支持暂停直通车，但引导境内居民合理地进行资产的全球化配置、分散投资风险仍然必要。一方面，在国内资产价格泡沫风险不断膨胀、投资风险日渐扩大的情况下，境内投资者境外投资的内在需求客观存在。即便政府严格管制，投资者仍会自寻出路，深圳地下钱庄就是一例反证。另一方面，适度放开合规境外投资渠道，使尽可能多的资金流动纳入央行和外管局的管控视线之内，客观上有助于提高外汇管制的有效性。

　　因此，港股直通车利弊取舍的关键是在开车前摸清“路况”，尽量做到稳步推进。除了引导投资者熟悉境外市场投资规则，在境内积极开发投资者境外投资的风险对冲工具，也不失为一种选择。境外投资最常见的风险是汇率风险，因此，为境内投资者提供规避汇兑风险的金融工具，完全可以通过完善人民币兑美元的汇率衍生产品来进行。如引导境内个人投资者进入境内外汇市场进行汇率远期、互换和掉期(涉及利率的掉期)业务等，为境内个人投资者提供锁定汇兑风险的投资品种。

　　认真清理和分析中国外汇储备的资产负债结构，进一步厘清可动用的现有外汇储备规模，将可动用的外汇储备科学合理地在机构QDII、个人投资者和官方投资者之间进行有效分配，也是未雨绸缪的一着好棋。这么做的另一个好处是，通过摸底，可以为个人投资者设定有效的境外投资门槛和规模，严格限制风险承受能力较低的投资者参与其中。与此同时，还可以考虑加强对个人境外投资者的信息管理，例如建立个人境外投资信息档案、信息披露和汇报制度以及信息保密制度等，遏制国际热钱通过港股直通车的境外投资输出管道涌入中国境内兴风作浪。而对于那些风险承受能力较低，但又迫切希望参与海外投资的人来说，通过设立有限合伙制基金的方式参与QDII，也许是一个不错的选择。

　　事实上，“开车”前要做的准备工作不仅局限于以上内容，但有一点毫无疑问：各方准备越充分，风险越具可控性。 (中国经营报/刘晓忠)